財聯社|(研究員梁有云)消息，從袁琪森林等無糖泡沫火起來的代糖生產企業三元生物，距離登陸創業板僅一步之遙。

1月24日，三元生物順利完成IPO。三元生物公布的招股書顯示，截至2021年6月，公司已成為全球赤蘚糖醇行業產能和產量最大、市場占有率最高的企業，年產能8.5萬噸。

資料顯示，三元生物的發行價為109.30元/股，是a股“糖替代概念”中唯一一只股價超過100元的股票。此外，三元生物的市盈率為63.39倍，遠高于同行的43.85倍市盈率。本次預計募集資金9億元，但實際募集資金已達35.48億元，比募集資金高出3.94倍。

代糖是指添加人工或天然甜味劑，如安賽蜜、甜蜜素、羅漢果甜苷、木糖醇、赤蘚糖醇等。，而不是添加白糖、砂糖、蔗糖、葡萄糖等高熱量的糖。

如今，不僅袁琪森林等品牌點燃了“無糖經濟”，投資者的熱情也表明，在“控糖”的趨勢下，代糖消費市場正在迎來一個“最好的時代”。同時，下游消費品牌的“內卷化”給了上游廠商巨大的想象空間。

代糖飲料火熱，上游廠商“爆滿”

2017年，袁琪森林向市場推出“0糖、0卡路里”泡泡水，通過綜藝節目和電視劇營銷迅速成名。

目前大部分代糖是木糖醇和赤蘚糖醇，都是糖醇的天然營養甜味劑。資料顯示，赤蘚糖醇熱量低，天然存在于梨、瓜、葡萄等水果中。進入人體后，不參與糖的代謝而直接排除體外，因此被選為低糖甜味劑。

與普通無糖飲料的“無味”甚至“難吃”不同，使用代糖甜味劑的袁琪森林在保證風味的同時，依然可以“喝胖”。這一功能迅速吸引了大量年輕消費者。

公開資料顯示，2019年，袁琪森林年銷售額為6.6億元，但到2020年，袁琪森林營收增長309%，達到27億元。品牌創始人唐斌甚至喊出2021年的目標是同比增長170%，營收達到75億元。

驚人的表現讓各大飲料品牌紛紛效仿，紛紛推出同樣使用赤蘚糖醇的低糖飲料，意圖從袁琪森林分一杯羹。喜茶、乃雪茶、可口可樂、農夫山泉、統一、今麥郎、百事可樂等知名品牌都推出了自己的低糖飲料，同時更多原創低糖飲料品牌獲得資本融資，不斷加入“混戰”。

據智研咨詢數據顯示，無糖飲料市場規模從2014年的16.6億元增長至2020年的117.8億元，年復合增長率為38.69%，遠超傳統飲料行業增速。

在這個過程中，三元生物、保齡寶、金禾實業、康華股份等一批代糖生產企業的收入迅速上升。

以三元生物為例，招股書顯示，2018年至2020年，公司營收從2.92億元增長至7.83億元，年均復合增長率為38.93%；凈利潤由6808.85萬元增長至2.33億元，年復合增長率為50.76%。

2021年第三季度，三元生物營收達13.05億元，凈利潤4.41億元，幾乎是2020年全年的兩倍。

事實上，三元生物看起來更像是一個“偏玩家”，赤蘚糖醇產品的營收在2021年占比超過90%。

三元生物解釋稱，赤蘚糖醇市場需求旺盛，公司銷售壓力較低。同時，2021年商品原料玉米價格上漲后，公司還可以通過消化之前的訂單，與下游客戶協商提價來保證自己的利潤。

值得一提的是，保齡寶還是袁琪森林赤蘚糖醇的供應商之一。公司2021年度業績預告顯示，預計全年實現歸母凈利潤1.9億至2.1億元，同比增長281.05%至321.16%。

保齡寶雖然不僅僅生產代糖產品，但發展勢頭不輸三元生物。其在公告中稱，代糖產品市場需求旺盛，公司2021年1.3萬噸赤蘚糖醇擴產項目建成，均對業績增長起到了一定的促進作用。

三元生物的核心屏障是什么？

三元生物是國內較早開始赤蘚糖醇工業化生產的廠商。雖然全球赤蘚糖醇產量排名第一，但其產品壁壘的技術含量并非不可逾越。

三元生物高管在近期的網上路演中表示，公司的行業是生物發酵，沒有統一的標準，涉及的知識面很廣，在轉化率、發酵、提取等方面都有很高的技術壁壘。不難看出，除了可專利的發酵菌種，培養基、過程控制等非專利細節的挖掘主要依靠公司扎實的經驗和運營技術支持。

但經驗、運營等先發優勢并不是不可逾越的技術鴻溝，后來者可以通過同樣的經驗探索和技術創新迎頭趕上。

除了之前提到的保齡寶，2021年底，康華股份在投資者互動平臺上表示，公司“年產3萬噸高純結晶赤蘚糖醇項目”實施進度按計劃正常運行，計劃于2022年5月前正式投產。

金禾實業近日宣布與億客來生物達成戰略合作，未來將共同研發新一代代糖，意圖彎道超車。

招股書顯示，三元生物上市募集資金還將用于建設年產5萬噸赤蘚糖醇的生產工廠，成立技術中心。

截至2021年上半年，三元生物、袁琪森林、莎羅亞、愛迪蒙(上海)管理有限公司、農夫山泉前五大客戶銷售額占比均超過50%。其中，原始森林占23.5%。

可以說，主營單一甜味劑的三元生物，主要是將營收與單一品牌關聯起來。一旦品牌銷量或口碑遭遇波折，極有可能影響其營收。

此前，袁琪森林曾遭遇“低糖”虛假宣傳風波，以及消費者對赤蘚糖醇過敏的投訴，都對品牌形象造成一定影響。

三元生物招股書解釋了這種風險。雖然科學研究已經明確赤蘚糖醇安全無毒，但由于消費者體質不同，一次性過量食用赤蘚糖醇可能會導致一定的不良生理反應，如脹氣、腹瀉等。

目前，三元生物對自身情況有著清醒的認識，并努力加大研發力度，以保持行業地位。

路演期間，8年未新增任何專利、名下僅有6項專利的三元生物表示，已提交3項生產新型甜味劑技術的發明專利申請。

關于未來，三元生物表示，未來五年將繼續擴大赤蘚糖醇產能，在鞏固公司行業地位的同時開發新的甜味劑產品，將公司打造成為功能糖行業的全國知名品牌。